广州升月：海外市场上涨乏力，油脂上行突破动能不足

在前一周显著上行之后，本周（截止2月24日的一周）油脂整体进入高位震荡整理。阿根廷减产交易基本结束，在宏观偏弱及供应改善预期的压制下，海外油脂市场上行动能出现放缓，而国内油脂市场却在热烈的需求复苏氛围显著偏强，内强外弱走势令进口利润时而开启，本周国内棕榈油、菜籽及菜油时有新增买船，限制了油脂向上突破的动能。

在本周的最新报告中，基于依然偏干的天气形势及早期霜冻，布宜诺斯艾利斯谷物交易所将阿根廷新作大豆产量预估调降至3350万吨，较上次的3800万吨大降450万吨，成为目前最低的官方产量预估。然而，美豆走势却未得到相应提振，反而略显承压，我们认为这在暗示对阿根廷减产题材的利多已经基本交易结束。对于市场参与者来说，阿根廷产量究竟是落在3500还是3350的产量已经没有那么重要了，更重要的是，在当前时间节点（巴西大豆开始大量上市）和位置（1500美分以上），继续向上交易美豆的风险高于收益，多单是时候考虑阶段性止盈出场了，多头逐步离场令美豆继续上行动能有所欠缺，美豆或在2月底至3月左右迎来阶段性见顶。

然而，我们预计美豆的下行空间也将较为有限，因阿根廷大幅减产将限制2022/23年度全球大豆供需平衡表供应改善程度。在阿根廷4100万吨的新作大豆产量预估框架下，USDA仅给出了全球大豆结转库存320万吨的增长，一旦阿根廷新作大豆产量被进一步调降至3500万吨下方，2022/23年度的全球大豆供需平衡表将很难获得改善，在北美2023/24年度新作上市前，CBOT大豆将在1250-1300美分有较强支撑，整体或保持高位整理。

本周USDA的农业展望论坛预计2023年美豆种植面积为8750万英亩，低于市场平均预估的8860万英亩，与2022年的种植面积持平。在52蒲/英亩的单产预估下，2023/24年度美豆结转库存预估落在2.9亿蒲，较2022/23年度有所修复。回溯历史数据，我们发现近几年2月展望论坛倾向于高估美豆种植面积，在当前较低的大豆玉米比价及大豆下滑更多的种植收益下，美豆的最终种植面积可能更低。那么，对2023/24年度美豆平衡表的修复预期将是基于单产的恢复，而非种植面积的扩张，鉴于2022/23年度的南美整体未能给予全球大豆太宽松的供应格局，这预计将令美豆种植及生长期的天气备受关注，4月种植季开启后的美豆有重回强势的可能。

本周豆油数度尝试上次突破未果，削弱市场看涨信心，随中下游补库完成，本周豆油现货市场成交出现转淡。从需求端来看，国内餐饮需求虽有恢复，但也还没恢复到太好的程度，且华南地区在高豆棕价差下更青睐于使用价格低廉的棕榈油，随着气温不断回升，其他地区的豆油需求面临被棕榈油进一步替代的可能。虽然近期巴西内陆运输出现一些问题导致装运偏慢，但4-5月国内大豆到港量整体仍较高，豆油05合约依然面临大豆到港及压榨量增加带来的压力，反弹空间受到限制，继续关注豆油05在9000附近的压力表现。

尽管我们并不看好印度及巴基斯坦的斋月备货需求，但在前期的买船下，马棕2月阶段性出口数据尚不错，且同期产量出现明显降幅，较好地缓解了短期马棕的累库压力，也支撑了产地棕榈油近月报价。过多降雨及季节性减产制约了马棕2月产量表现，MPOA预计马棕2月1-20日产量较上月同期降6.71%，UOB预估的同期产量降幅在3-7%，进一步印证马棕2月产量下滑的预期。按当前阶段性产量及出口情况测算，马棕2月将再度出现去库，这对于支撑近月棕榈油报价形成一定帮助。

本周产地棕榈油CNF报价基本处于1000美元/吨上方，且3月报价较少，国内虽新增一些买船，但多集中于9月、11月等远月合约，3-5月棕榈油商业采购整体偏少。伴随后期气温回升及棕榈油消费进一步好转，国内棕榈油预计将在未来几个月步入降库态势，这支撑近期连盘棕榈油偏强走势，对国内棕榈油基差及月差转强、（现货）豆棕价差走缩形成一定帮助。然而，随着3月后产地棕榈油进入季节性增产期，且斋月备货进入尾声，马棕4月后将再度面临累库压力，这将限制海外棕榈油走升空间，连棕上行空间也将受到限制。

整体来看，不论是从美豆还是马棕，抑或是国内供需情况来看，豆油及棕榈油均不具备持续上行的动能，主力05合约在反弹至震荡区间上沿后面临较强压制，或整体保持震荡。阿根廷减产基本结束，巴西大量上市开启，美豆在未来几周有望出现阶段性见顶，而国内豆油供应也将随4月后大豆到港及压榨的增长出现改善，不利于05豆油向上突破。马棕虽短期偏向去库，但在季节性增产及出口转弱的预期下，4月后再度面临累库压力，亦限制05棕榈油上行空间，国内棕榈油去库趋势将更多体现于基差及月差走强而非盘面。